Odlew pod ciśnieniem cen energii – omówienie sprawozdania finansowego PGO po I kw. 2019 r.
PGO działa w branży metalurgicznej, jest producentem odlewów żeliwnych i staliwnych oraz odkuwek matrycowych i kutych. Odlewy żeliwne mają zastosowanie w produkcji bębnów hamulcowych, korpusów sprężarek, obudów silników i przekładni, elementów konstrukcyjnych maszyn, przeciwwag, części pomp i zaworów, elementów armatury przemysłowej czy obudów turbin. Odlewy staliwne są wykorzystywane przede wszystkim jako elementy konstrukcyjne i podzespoły maszyn górniczych, przy wytwarzaniu kół zębatych czy obudów przekładni. Głównymi odbiorcami produktów PGO są przedsiębiorstwa działające w branżach: górniczej, rolniczej, motoryzacyjnej, kolejowej i stoczniowej.
Przychody spółki w I kwartale 2019 wyniosły 107,26 mln zł i były mniejsze o 1,66 proc. r/r. Zysk brutto na sprzedaży wyniósł 24,94 mln zł (-8,3 proc. r/r), zysk operacyjny 10,41 mln zł (-30,35 proc. r/r), a zysk netto 8,85 mln zł (-21,27 proc. r/r).
kliknij, aby powiększyć
Pomimo słabszych wyników r/r, widoczna jest znaczna poprawa w porównaniu z III oraz IV kwartałem 2018. Kwartalne przychody powróciły ponad poziom 100 mln zł, marża brutto na sprzedaży powyżej poziomu 20 proc. (dokładnie 23,26 proc. w porównaniu do 17,22 proc. w IV kwartale 2018). Pozostałe marże osiągnęły poziomy notowane w III kwartale 2018 r. (marża EBIT 9,70 proc., marża zysku netto 8,25 proc.). Rozpatrując wyniki w kontekście poprzednich kwartałów trzeba zwrócić uwagę na dokonany w IV kwartale 2018 odpis aktualizujący wartość rzeczowych aktywów trwałych (budynków i lokali oraz urządzeń technicznych i maszyn) w kwocie 8,5 mln zł co istotnie obciążyło wyniki. Niemniej jednak nawet wykluczając to zdarzenie jednorazowe IV kwartał zakończyłby się stratą netto w wysokości ok. 3,5 mln zł.
kliknij, aby powiększyć
Analizując strukturę kosztów będziemy się posługiwać danymi rocznymi, gdyż spółka niestety w sprawozdaniach kwartalnych nie prezentuje kosztów w ujęciu rodzajowym. Pozostaje nam więc w tym zakresie analiza sprawozdań rocznych. Po stronie kosztów wg rodzaju największą pozycją są koszty zużytych materiałów i energii oraz wynagrodzenia pracowników. Koszty te systematycznie rosną z roku na rok. Na koniec 2018 zużycie materiałów i energii stanowiło 54,6 proc. wszystkich kosztów wg rodzaju a koszty wynagrodzeń 20,2 proc. (na koniec 2016 wartości te wynosiły odpowiednio 52,3 proc. oraz 18,7 proc.).
kliknij, aby powiększyć
Jednym z czynników wzrostu udziału dwóch powyższych grup kosztów jest z pewnością wzrost poziomu sprzedaży, ale nie jest to jednak jedyny powód. Szczególnie widoczne jest to na wykresie poniżej.
kliknij, aby powiększyć
Procentowe wskaźniki kosztów materiałów i energii (KMiE) oraz wynagrodzeń w relacji do sprzedaży zwiększyły się w ciągu trzech lat o kilka punktów procentowych.
Ze względu na dużą energochłonność produkcji istotnymi pozycjami w kosztach są ceny energii elektrycznej oraz gazu ziemnego. Można założyć, że to właśnie spadek ich cen w I kwartale 2019 istotnie pomógł wynikom. Patrząc już jednak dalej, to o ile ceny gazu w trakcie II kwartału ulegały dalszemu spadkowi, to ceny energii elektrycznej jednak odbiły. Dodatkowo, wzrost cen nośników energii przekładał się również na wzrost cen surowców i materiałów do produkcji takich jak surówki, złom i koks odlewniczy. Obecnie prowadzone są prace legislacyjne nad rekompensatami dla sektorów energochłonnych, ciężko jednak oszacować w jakim stopniu przyjęte prawo zniweluje rzeczywisty wzrost kosztów.
kliknij, aby powiększyć
kliknij, aby powiększyć
Spółka w sprawozdaniu finansowym informuje, że obecnie trwa proces zmian w strukturze grupy kapitałowej, co powinno przynieść poprawę efektywności operacyjnej w tym kosztowej. W takim przypadku powinniśmy zaobserwować spadek kosztów zarządu (ewentualnie kosztów sprzedaży) lub przynajmniej spadek udziału kosztów w przychodach. O ile w przypadku kosztów sprzedaży spadek taki możemy zaobserwować, to w przypadku kosztów zarządu już niekoniecznie. Wprawdzie odsetek koszty zarządu/sprzedaż jest mniejszy niż w ubiegłym kwartale, ale wynika to przede wszystkim ze słabej sprzedaży w tamtym okresie. Gdybyśmy porównali ten wskaźnik z okresem II kwartału 2018 (porównywalna sprzedaż) to zauważymy istotny wzrost odsetka kosztów zarządu. W związku z tym, że koszty zarządu są dla spółki dużo istotniejsze niż koszty sprzedaży (12,7 mln vs 1,6 mln w Q1 2019) można stwierdzić że toczące się zmiany w strukturze grupy kapitałowej na razie nie przynoszą oczekiwanej poprawy.
kliknij, aby powiększyć
Spółka w swojej działalności wyróżnia dwa główne segmenty operacyjne: produkcję odlewów oraz produkcję odkuwek. Około 70 proc. całkowitego poziomu sprzedaży stanowi jednak pierwszy segment i to on w największym stopniu wpływa na osiągane wyniki. Należy jednak zauważyć, że wyniki obu segmentów operacyjnych uzależnione są od cen energii elektrycznej oraz surowców i materiałów do produkcji. Z tego względu marże obu segmentów będą dodatnio skorelowane. Na wykresie poniżej widać również, że od 3 kwartału 2017 marża na odkuwkach jest nieco większa niż na odlewach. W celu dokładniejszej analizy wyników przydałaby się dodatkowo alokacja kosztów operacyjnych, ale spółka takowej niestety nie prezentuje.
kliknij, aby powiększyć
Analizując trendy ilościowe sprzedaży w obu segmentach widać, że spółce udało się część zwiększonych kosztów produkcji przerzucić na odbiorców. Ceny odlewów oraz odkuwek wyraźnie zaczęły rosnąć począwszy od II połowy 2017 r. Na koniec I połowy 2016 cena (za tonę) odlewów wynosiła 6,15 tys. zł, a odkuwek 8,36 tys. zł., natomiast na koniec raportowanego okresu ceny wynosiły odpowiednio: dla odlewów 8,01 tys. zł (+30 proc.), a dla odkuwek 11,77 tys. zł. (+41 proc.).
kliknij, aby powiększyć
Analizując rachunek przepływów pieniężnych można zauważyć, że począwszy od II kwartału 2018 spółka notuje istotne ujemne przepływy pieniężne z działalności inwestycyjnej. W sprawozdaniu znajdziemy wyjaśnienie mówiące, że środki finansowe przeznaczone zostały na prace rozwojowe:
•„Technologia wytwarzania samozasilającego się, wysokojakościowego żeliwa do produkcji odlewów nowej generacji o podwyższonych parametrach jakościowych”.
•„Demonstracja technologii wytwarzania innowacyjnych odlewów staliwnych przeznaczonych do zastosowania w ekstremalnych warunkach eksploatacji”.
Nakłady te w bilansie zostały odzwierciedlone w wartościach niematerialnych i prawnych (na koniec I kw. 2019 r. 40,77 mln zł, gdzie na koniec 2017 r. wynosiły tylko 17,5 mln zł).
W ciągu ostatnich 7 kwartałów przepływy z działalności operacyjnej były dodatnie. Wyłączając skrajny dobry II oraz III kwartał 2018, średni kwartalny przepływ z działalności operacyjnej wynosił ok 5,5 mln zł. Ponadprzeciętne dobry cashflow operacyjny w II i III kwartale 2018 wynikał w dużej mierze z upłynnienia zapasów oraz ściągnięcia należności powstałych z osiągniętej sprzedaży w I i II kwartale. Tak więc wysoka wartość sprzedaży oraz niski przepływ w I kwartale 2018 przełożyły się na zwiększenie cashflow w II i III kwartale 2018. Możliwe jest, że podobna sytuacja będzie miała miejsce również w tym roku, w którym w I kwartale wysokiej sprzedaży towarzyszył niski przepływ operacyjny. Wartym zwrócenia uwagi jest również III kw. 2017 oraz wysoko ujemny przepływ z działalności finansowej - spółka wypłaciła dywidendę w kwocie 35,6 mln zł. Choć w 2018 r. przepływy finansowe też były ujemne to już nie z powodu dywidendy, tylko spłaty zobowiązań finansowych.
kliknij, aby powiększyć
Przejdźmy teraz do struktury finansowania. Kapitał własny przez cały okres analizy stanowił ok. 60 proc. wartości aktywów. W III kwartale 2016 r. spółka wyemitowała obligacje w kwocie nominalnej 42,2 mln zł (nie widać tego na wykresie CF z działalności finansowej, czyli spółka zrolowała w ten sposób inny dług) z terminem zapadalności 9 sierpnia 2019. Widoczne to jest również na wykresie poniżej, gdzie od III kw. 2016 r. w bilansie po stronie pasywnej pojawia się pozycja dług długoterminowy i znika w IV kw. 2018 r. (wyemitowane obligacje znajdują się od tego momentu w pozycji dług krótkoterminowy).
Od I kwartału 2019 r. spółka stosuje MSSF 16 Leasing. Nie wpłynęło to jednak istotnie na jej sprawozdanie finansowe. Suma bilansowa z tego tytułu uległa zwiększeniu o nieco ponad 9 mln zł (po stronie pasywów prawie cała kwota to dług długoterminowy).
kliknij, aby powiększyć
O ile wielkość zadłużenia nie jest dla spółki znacząca, to bardziej problematyczna może być jego struktura terminowa. Na koniec I kwartału 2019 jej dług netto wynosił 92 mln zł, przy czym prawie 88 mln zł stanowi dług krótkoterminowy. Niestety w raporcie kwartalnym nie znajdziemy informacji o szczegółowej zapadalności długu krótkoterminowego jednak w raporcie rocznym już tak (tabelka poniżej).
kliknij, aby powiększyć
Dodatkowo w okresie I kwartału 2019 r. krótkoterminowe kredyty i pożyczki uległy zwiększeniu o 13,4 mln zł – dokładnej daty zapadalności w tym przypadku nie znamy.
Na dzień 9 sierpnia 2019 r. przypada termin wykupu obligacji na kwotę 42,2 mln zł. Możliwość refinansowania tego długu będzie stanowić kluczową kwestię dla działalności spółki. Możliwe, że podobnie jak w roku poprzednim sporo gotówki uda się pozyskać ze zmniejszenia salda należności (w I kwartale uległy one istotnemu zwiększeniu w związku ze zwiększoną sprzedażą) oraz uwolnić nieco gotówki z zapasów. Łącznie cashflow operacyjny z II i III kwartału ubiegłego roku wyniósł dokładnie 40 mln zł. Z pewnością jednak istotna część zadłużenia będzie musiała zostać zrolowana. Wydaje się jednak, że sytuacja finansowa spółki powinna być korzystnie oceniona przez instytucje finansowe. Na jej korzyść przemawiają wskaźniki. W emisji zapadającej w sierpniu ustalone zostały kowenanty:
•Dług netto/EBITDA (za ostatnie 4 kwartały) na poziomie 3,5 oraz
•Kapitał własny/aktywa (na koniec kwartału) powyżej 40%.
Na koniec I kwartału wskaźniki te wynosiły: DN/EBITDA 1,87 oraz KW/Aktywa 59,34%, a więc znajdowały się na dużo niższych poziomach niż maksymalne.
kliknij, aby powiększyć
Spółka spodziewa się w 2019 r. spowolnienia w gospodarce europejskiej co może negatywnie odbić się na poziomach sprzedaży w kolejnych kwartałach. Aby choć częściowo zapobiec pogorszeniu wyników operacyjnych prowadzone są działania zwiększające dywersyfikację branż i klientów.
Podsumowując, kluczową kwestią dla działalności spółki będzie możliwość zrolowania zapadającego w tym roku zadłużenia. Ponadto spółka będzie musiała się zmagać ze skutkami spowolnienia w gospodarce europejskiej, wysokimi cenami energii elektrycznej i kosztami wynagrodzeń pracowników. Pozytywnie należy jednak ocenić działania przedsięwzięte przez spółkę mające na celu zniwelowanie negatywnych czynników. Przede wszystkim należy tu podkreślić przerzucenie części kosztów na odbiorców w postaci wyższych cen produktów, poszukiwania nowych odbiorców i branż oraz przedsięwzięte prace badawcze i rozwojowe mogące prowadzić do zwiększenia atrakcyjności oferowanych produktów.
Powyższa treść przez 365 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.
